گزارش تحلیلی«نفت سپاهان»

شركت نفت سپاهان (سهامي عام) بزرگ‌ترين و مدرن‌ترين پالايشگاه توليد كننده روغن پايه خاورميانه از سال ۱۳۷۱ فعاليت خود را آغاز نموده است.اين شركت در ابتدا تحت پوشش شركت ملي نفت ايران و به عنوان بخشي از پالايشگاه اصفهان عمده‌ترين توليد كننده روغن‌هاي موتوري در داخل كشور بوده، از سال ۱۳۸۱ و در راستاي سياست خصوصي‌سازي صنايع دولتي به صندوق بازنشستگي و پس‌انداز كاركنان صنعت نفت واگذار و از آن پس به شركت نفت سپاهان تغيير نام يافت.

شركت نفت سپاهان در حال حاضر با ظرفيت توليد بيش از ۶۷۰ هزار تن انواع روغن، طیف گسترده‌ای از فرآورده‌های روانکاری شامل انواع روغن‌های موتوری اعم از بنزینی، دیزلی، گازسوز، روغنهای دنده خودرو، روانکارهای صنعتی، گریس، ضدیخ، پارافین مایع اسلاک واکس، پارافین واکس و روغن پایه را توليد مي‌نمايد.

سهامدار عمده شسپا، شرکت سرمایه گذاری اپیک وابسته به شرکت نفت( به نمایندگی از صندوق بازنشستگی کارکنان صنعت نفت ) می باشد که سهامدار عمده نفت جی نیز می باشد

نام سهامدار	تعداد سهام	درصد مالکیت
سرمايه گذاري صندوق بازنشستگي کارکنان صنعت نفت	1,049,999,996	100
شرکت عمليات اکتشاف نفت	1	0
شرکت خدمات بازرگاني سهند نفتيران	1	0
شرکت پالايش نفت جي	1	0
شرکت هواپيمايي نفت ايران	1	0
جمع	1,050,000,000	100

سرمایه شرکت نیز در دو مرحل به شرح زیر به 1،050،000 میلیون ریال افزایش پیدا کرده است.

تاریخ افزایش سرمایه	درصد افزایش سرمایه	سرمایه جدید(م.ریال)	محل افزایش سرمایه
85/09/13	5,999,900	600,000	سودانباشته
90/06/15	75	1,050,000	مطالبات

رقبای شرکت

رقبای نفت سپاهان سه شرکت نفت بهران،نفت پارس و نفت ایرانول می باشند.نیاز داخلی به محصولات شرکت های این صنعت 800 هزار تن می باشدکه 40 درصد آن ( 320 هزار تن) تنها از طریق شرکت نفت بهران تهیه می شود.سهم نفت سپاهان به همراه نفت ایرانول و نفت پارس هر کدام 20 درصد ( 160 هزار تن) می باشد.

مقایسه شرکت های هم گروه در یک نگاه:

نام شرکت	واحد	نفت ایرانول	نفت بهران	نفت پارس	نفت سپاهان
کل فروش	میلیون ریال	14,905,465	20,299,715	7,181,487	19,353,828
دارایی ها	میلیون ریال	7,303,716	16,320,649	5,278,530	11,146,925
حقوق صاحبان سهام	میلیون ریال	4,236,057	6,062,135	1,595,787	4,819,246
نسبت فروش به سرمایه	مرتبه	14.9	21.1	28.7	18.4
نسبت فروش به دارایی ها	مرتبه	2	1.2	1.4	1.7
نسبت ارزش بازار به حقوق صاحبان سهام	مرتبه	3.4	4.1	5.4
حقوق صاحبان سهام براي هر سهم	ريال	4236	6315	6383	4590
ظرفيت اسمی	متر مكعب	580,000	431,575	135,111	749,500
هزینه های مالی	میلیون ریال	-267,453	-1,100,000	-616,000	-378,000
مقدار فروش	متر مکعب	598,343	479,278	206,490	732,361
سرمایه ( میلیون ریال)	میلیون ریال	1,000,000	960,000	250,000	1,050,000
EPS	ریال	2704	4,417	3926	3398
P/E	مرتبه	5.3	5.9	8.8
سود انباشته( میلیون ریال)	میلیون ریال	3,136,057	4,991,885	1,311,877	3,664,246
درصد فروش ریالی داخلی	درصد	70	89	100	24
درصد فروش ریالی خارجی	درصد	30	11	0	76
مبلغ فروش صادراتی( ارزی)	دلار	170,497,774	84,778,961	0	506,562,544
نوع و نرخ ارز(دلار)	ریال	26500	26000	0	29000
ارزش بازار	میلیون ریال	14,465,000	25,205,760	8,671,750

بررسی تولید

فرایند تولید

فرایند تولید در نفت سپاهان بدین شرح است که ابتدا لوبکات ( ماده اولیه اصلی) از پالایش نفت اصفهان توسط خط لوله به شرکت منتقل می شود.سپس اروماتیک های حلقوی و واکس از لوبکات جدا می شوند و طی این فرایند رافینیت و اکستراکت تولید می شود.حدود 30 درصد لوبکات به اکستراکت تبدیل و به فروش می رسد.در مجموع حدود 60 درصد لوبکات به روغن پایه تبدیل شده و مابقی ( 40 درصد) نیز به واکس و رافینیت تبدیل می شود.

70 درصد روغن پایه تولیدی صادر و 30 درصد آن وارد واحدهای فرآوری می شود.در واحد فرآوری انواع روغن به عنوان محصول نهایی تولید می شود و اکنون بیش از 20 نوع روغن در این بخش تولید می شود

محصولات شرکت شامل روغن پایه و مشتقات آن نظیر گریس، ،اسلاک واکس،پارافین واکس جامد،پارافین مایع صنعتی،اکستراکت،چشب و رزین،مکمل های سوخت و روغن،حشره کش،روغن ترمز و ضد یخ و ضد جوش می باشد.50 درصد تولید روغن در کشور به شرکت نفت سپاهان اختصاص دارد

محصول اصلی شرکت که ارزش افزوده ی بالایی برای آن دارد انواع روغن پایه می باشد که 70 درصد آن صادراتی ست.

شایان ذکر است شرکت سه محصول میانی استراکت،واکس و آروماتیک حلقوی نیز دارد که در فرآیند تولید بدست می آید و قابل فروش نیز هستند.

در جدول زیر ظرفیت اسمی تولید انواع محصولات و میزان تولید واقعی سال 92 به همراه تولید پیش بینی شده سال جاری را مشاهده می نمایید

	شرح	واحد	ظرفیت اسمی	واقعی سال 92	بودجه سال 93
	شرح	واحد	ظرفیت اسمی	واقعی سال 92	بودجه سال 93
تولید	روغن پايه	تن	318,999	325,407	305,600
	روغن نهايي	تن	132,064	68,419	80,000
	اکستراکت	تن	218,364	207,474	203,400
	اسلاک واکس	تن	80,073	74,968	81,000
	جمع	تن	749,500	676,268	670,000

طرح های توسعه

شرکت دو طرح توسعه مهم دارد که جزئیات آن را در جدول زیر مشاهده می نمایید:

نام طرح

برآورد هزینه سرمایه گذاری (م.ریال)

برآورد هزینه سرمایه گذاری (مبلغ ارزی).دلار

تاریخ بهره برداری

توضیحات

توليد برايت استاک

46,000,000

1395

تا پايان سال 1395 در مرحله سرمايه گذاري قرار دارد و از ابتداي سال 1396 به بعد به مرحله بهره برداري خواهد رسيد و بعد از 1.6 سال سرمايه گذاري اوليه بر مي گردد..

توليد گريس

70,000

1393

در پايان سال 1393 آماده بهره برداري خواهد شد و آثار مالي آن به سال هاي آتي انتقال مي يابد.( همکاری با فوکس آلمان)

دیگر طرح های توسعه:

1- شرکت در نظر دارد پروژه ای برای تولید واکس مرغوب تر اجرا نماید.

2- تولید روغن گروه 2 با روش RHC . این روغن برای اتومبیل های جدیدتر مناسب است و با این کار سعی دارد هم سهم خود در بازار داخلی را حفظ کند و هم در این محصول صادرات هم داشته باشد.

3- احداث پالایشگاه روغن پایه در کنار پالایشگاه بندر عباس که با این کار خوراک خود را نیز از پالایشگاه نفت بندر عباس تهیه خواهد کرد.این طرح زمان بر خواهد بود.

4- راه اندازي خط توليد در ساير کشورها (کنيا، ترکيه، امارات، چين و مالزي)

بررسی فروش

میزان فروش شرکت در سال جاری نسبت به سال 92 تغییر چندانی نداشته است.همانطور که در جدول زیر مشاهده می کنید 76 درصد از مبلغ ریالی فروش شرکت صادراتی ست.بیش از 50 درصد فروش ریالی نیز متعلق به فروش روغن پایه صادراتی ست.بنابراین تغییرات نرخ ارز تاثیر بسزایی در فروش شرکت دارد.

نرخ فروش محصولات داخلی شرکت توسط سازمان حمایت و معاملات بورس کالا انجام می پذیرد.ولی نرخ های صادراتی بر اساس قیمت های جهانی و به نرخ ارز در تاریخ فروش محاسبه می شودو با توجه به اینکه عمده محصولات شرکت صادراتی هستند تغییر نرخ ارز و قیمت جهانی تاثیر با اهمیتی بر سود شرکت دارد.شرکت نرخ دلار را برای تسعیر فروش های صادراتی در سال جاری 2900 تومان لحاظ کرده است این در حالی ست که نرخ تسعیر در سال 91 بیش از 3100 تومان بوده است.با توجه به اینکه نرخ دلار در حال حاضر در بیش از 3200 تومان می باشد،تثبیت این نرخ تا پایان سال باعث رشد خوب سود در شرکت می شود

در جدول زیر برآوردی هم از فروش سال جاری انجام شده که این برآورد بر اساس فرضیات زیر انجام شده است:

1- میزان فروش داخلی و صادراتی را مطابق با بودجه سال 93 لحاظ کرده ایم.هر چند که انتظار افزایش فروش در سال جاری نسبت به سال 92 وجود دارد.

2- نرخ های فروش داخلی را با توجه به اینکه اکثرا از سوی سازمان حمایت تعیین می شود ،نسبت به بودجه تغییر نداده ایم.

3- نرخ های فروش صادراتی با توجه به دلار 30000 و 32000 ریالی لحاظ شده اند.شایان ذکر است نرخ جهانی روغن پایه 929 دلار ، اکستراکت 485 دلار ،اسلاک واکس 736 دلار و روغن نهایی 1103 دلار در هر تن لحاظ شده اند.

4- نرخ های فروش بر اساس فرمول های زیر بدست آمده اند

نرخ روغن پایه صادراتی: نرخ جهانی(دلار)* نرخ ریالی دلار تقسیم بر 0.89

نرخ اکستراکت : نرخ جهانی( دلار * نرخ ریالی دلار

نرخ اسلاک واکس: نرخ جهانی( دلار) * نرخ ریالی دلار تقسیم بر 0.84

نرخ روغن نهایی: نرخ جهانی ( دلار) * نرخ ریالی دلار تقسیم بر 0.9

5- نرخ تسعیر دلار برای فروش های صادراتی 3200 تومان و 3000 تومان لحاظ شده است.شایان ذکر است شرکت برای سال 93 پیش بینی فروش 506.5 میلیون دلاری داشته است.

نام محصول	واقعی سال 1392			سال 1393			برآورد سال 1393			برآورد سال 1393


	مقدار	نرخ متوسط	مبلغ	مقدار	نرخ متوسط	مبلغ	مقدار	نرخ متوسط	مبلغ	مقدار	نرخ متوسط	مبلغ
فروش داخلی			میلیون ریال			میلیون ریال			میلیون ریال			میلیون ریال
روغنی موتوری	55,150	41,950	2,313,542	66,667	43,167	2,877,844	66,667	43,167	2,877,844	66,667	43,167	2,877,844
اکستراکت	37,773	16,043	606,002	24,000	17,870	428,875	24,000	17,870	428,875	24,000	17,870	428,875
اسلاک واکس	18,559	17,345	321,906	28,810	19,850	571,856	28,810	19,850	571,856	28,810	19,850	571,856
روغنهای صنعتی	5,399	45,818	247,372	11,111	44,804	497,820	11,111	45,818	509,084	11,111	45,818	509,084
روغن پایه	15,027	28,808	432,902	11,236	28,770	323,259	11,236	28,808	323,687	11,236	28,808	323,687
سایر	3,127	65,894	206,052	272	50,955	13,860	272	65,894	17,923	272	65,894	17,923
جمع فروش داخلی	135,035		4,127,776	142,096		4,713,514	142,096		4,729,268	142,096		4,729,268
فروش صادراتی	تسعیر با دلار آزاد			دلار 2900 تومانی			دلار 3200 تومانی			دلار 3000 تومانی
روغن پایه	353,191	26,114	9,223,313	332,135	30,271	10,053,988	332,135	33,402	11,093,973	332,135	31,314	10,400,475
اکستراکت	168,567	15,522	2,616,531	179,400	14,065	2,523,261	179,400	15,520	2,784,288	179,400	14,550	2,610,270
اسلاک واکس	71,178	19,478	1,386,408	67,619	25,410	1,718,168	67,619	28,038	1,895,903	67,619	26,285	1,777,367
روغن موتور نهایی و .	10,627	30,953	328,934	11,111	35,541	394,897	11,111	39,218	435,751	11,111	36,767	408,518
جمع فروش صادراتی	603,563		13,555,186	590,265		14,690,314	590,265		16,209,915	590,265		15,196,630
جمع نهایی فروش	738,598		17,561,291	732,361		19,353,828	732,361		20,939,184	732,361		19,925,899

جمع فروش صادراتی در حالا دلار 3200 تومانی: 20,939,184 میلیون ریال

جمع فروش صادراتی در حالا دلار 3000 تومانی: 19,925,899 میلیون ریال

بررسی بهای تمام شده

سهم مواد اولیه در بهای تمام شده شرکت حدودا 94 درصد می باشد.خوراک اصلی شرکت لوبکات بوده که بخش عمده ی آن از پالایشگاه اصفهان تهیه می شود.در سال های قبل بخشی نیز از طریق بورس کالا و از پالایشگاه های تهران،شیراز و بندر عباس تهیه می شد.شایان ذکر است نفت سپاهان در مجاورت پالایشگاه اصفهان قرار دارد و دریافت خوراک از طریق خط لوله صورت می پذیرد و هزینه ها به طور قابل توجهی برای این شرکت کاهش پیدا کرده است.

85 درصد مبلغ مواد مستقیم (خوراک) شرکت مربوط به لوبکات می باشد.نرخ لوبکات برای سال 93 نسبت به سال 92 با رشد 13 درصدی پیش بینی شده است .شرکت در این رابطه اعلام کرده که با توجه به افزایش نرخ ارز مرجع در سال 93 از 2450 تومان به 2650 تومان به میزان 80 درصد و همچنین پیش بینی افزایش حدود 5 درصدی در قیمت خوراک پالایشگاه ( نفت خام) با عنایت به استعلام شفاهی به عمل آمده از مسئولین شرکت پالایش نفت اصفهان،لذا افزایش نرخ خرید 13 درصدی لوبکات در سال 93 اجتناب ناپذیر بوده و نیاز به اصلاح قیمت در نظر گرفته شده نمی باشد

شرح(ارقام به م.ریال)		واحد	بودجه 92	بودجه 93
مقدار	لوب کات	تن	563,572	589,720
	آيزروسايکل	تن	64,731	51,280
	مواد افزودني	تن	13,350	29,000
نرخ	لوب کات	تن	17,044	19,260
	آيزروسايکل	تن	15,625	17,656
	مواد افزودني	تن	26,282	39,424
مبلغ	لوب کات	تن	9,890,376	11,358,126
	آيزروسايکل	تن	1,393,893	905,419
	مواد افزودني	تن	1,160,936	1,143,305
	جمع	تن	12,445,205	13,406,850
بهای تمام شده	مواد مستقیم	میلیون ریال	11,804,519	13,531,688
	دستمزد مستقیم	میلیون ریال	26,708	32,535
	سربار	میلیون ریال	691,807	873,539
	مجموع	میلیون ریال	12,523,034	14,437,762

صورت سود و زیان

شرح	واحد	واقعی 92	بودجه 93	برآورد 93	برآورد 93(2)
فروش	میلیون ریال	17,561,291	19,353,828	20,939,184	19,925,899
بهای تمام شده کالای فروش رفته	میلیون ریال	-12,523,034	-14,437,762	-14,437,762	-14,437,762
سود (زيان) ناخالص	میلیون ریال	5,038,257	4,916,066	6,501,422	5,488,137
هزینه های عمومی, اداری و تشکیلاتی	میلیون ریال	-937,359	-1,059,725	-1,059,725	-1,059,725
خالص سایر درآمدها (هزینه ها)عملیاتی	میلیون ریال	-43,187	-26,542	-26,542	-26,542
سود (زیان) عملیاتی	میلیون ریال	4,057,711	3,829,799	5,415,155	4,401,870
هزینه های مالی	میلیون ریال	-443,414	-378,000	-378,000	-378,000
درآمد حاصل از سرمایه گذاریها	میلیون ریال	151,945	226,716	226,716	226,716
خالص درآمد (هزینه) های متفرقه	میلیون ریال	0	3,000	3,000	3,000
سود (زیان) قبل از کسر مالیات	میلیون ریال	3,766,242	3,681,515	5,266,871	4,253,586
مالیات	میلیون ریال	-227,373	-113,370	-162,190	-130,987
سود خالص	میلیون ریال	3,538,869	3,568,145	5,104,681	4,122,599
سرمایه	میلیون ریال	1,050,000	1,050,000	1,050,000	1,050,001
EPS	ریال	3,370	3,398	4,862	3,926

با توجه به مفروضاتی که اشاره شد شرکت می تواند در سال جاری به سود 390 تا 480 تومانی به ازای هر سهم نیز دست یابد.

کاربران گرامی توجه داشته باشند که سود برآوردی بدون تغییر حجم فروش و بدون تغییر نرخ های فروش داخلی و نرخ های جهانی محصولات برآورد شده است.تنها نرخ دلار از 2900 تومان به 3000 تومان و 3200 افزایش داده شده است.نرخ خرید لوبکات نیز با توجه به منطقی بودن تغییر نداده ایم( طبق اظهارات شرکت)

همانطور که مشاهده می کنید سودآوری شرکت حساسیت زیادی به نرخ ارز دارد.تثبیت نرخ ارز در بیش از 3200 تومان می تواند سودشرکت در سال جاری را به محدوده 500 تومان هم برساند

چند نکته مهم

1- گفته شده که شرکت قصد دارد به منظور ایجاد منافع مشترک با پالایشگاه اصفهان،سهام خود را با این شرکت پس از رسیدن قیمت سهم به تعادل به صورت بلوکی تهاتر نماید.

2- شرکت مبلغ قابل توجهی مطالبات مشکوک الوصول درحساب های ذخیره کرده است که برای مطالبات آن از شرکت پتروگلف و تاسیس شرکت هایی در خارج می باشد.

3- شرکت به دلیل برخی مشکلات ،شرکتی را که در مالزی تاسیس کرده بود را منحل نمود است.این انحلال از دید مدیر عامل به صرفه بوده است.

4- نفت سپاهان دارای کمترین تعداد نیروی انسانی در بین شرکت های رقیب می باشد و این در حالی ست که تولید بیشتری نسبت به آنها دارد(بهره وری بالاتر)

5- حاشیه سود شرکت از سال 84 که 55 درصد بوده به 22 درصد در سال 89 رسیده است ولی از سال 90 به بعد به دلیل افزایش نرخ دلار این حاشیه سود افزایش یافته است.افزایش نرخ دلار برای شرکت حاشیه سود ایجاد می کند چرا که فروش محصولات شرکت بر اساس دلار آزاد و خرید مواد اولیه بر اساس نرخ ارز مرجع می باشد

6- اعضای هیئت مدیره ارزش جایگزینی شرکت را حدودا 750 میلیون دلار اعلام کرده اند که بر اساس نرخ دلار فعلی 2460 میلیارد تومان خواهد شد( به ازای هر سهم 2340 تومان)

7- ارزش گذاری سهم

بر اساس پی بر ای 5 تا 5.5 و سیاست تقسیم سود 80 درصدی قیمت ذاتی سهم بین 1890 تا 2000 تومان خواهد بود.

شرح	P/E=5	P/E=5.5
سود هر سهم سال 1392( ریال )	3,370	3,370
پیش بینی سود هر سهم سال 1393( ریال)	3,398	3,398
درصد تقسيم سود	0.80	0.80
نرخ تنزيل	0.25	0.25
نسبت P/E	5.0	5.5
ارزش روز هر سهم	18,919	20,556