شاخص بورس اوراق بهادار پس از هفت ماه ریزش و اصلاح ، بالاخره در ماه گذشته توانست خط نزولی کوتاه مدت خود را بشکاند و حداقل دستاورد این موضوع این است که دیگر شاخص را نمی توان نزولی نامید. عمده سرمایه گذاران دلایل مختلفی برای این ریزش چند ماهه بازار سرمایه متصور هستند . عرضه های خصوصی سازی ، مرحله دوم هدفمندی ، تورم رکودی ، افزایش نرخ پتروشیمی ها ، ماجرای بهره مالکانه و ....
در این تحلیل سعی شده است جذابیت بزرگترین بازار موازی با بازار سرمایه سنجیده شود . در حال حاضر بانک ها رقیب هر بازاری هستند. بازار تولید، مسکن ، طلا ، ارز ، بورس و ... . جذابیت سرمایه گذاری در بانک موجب شده است که بازار های دیگر توانایی رقابت با آن را نداشته باشند. به همین منظور در این تحلیل به جذابیت های سرمایه گذاری در بازار بورس و بانک پرداخته خواهد شد .
مقایسه p/e بازار سرمایه و بانک در سال 1393:
آخرین رقمی که از p/e شرکت ها در اختیار، است عدد 5.8 است که مربوط به تیر 1393 است، برای محاسبه p/e بانک نیز سود 22 % یک ساله را مد نظر قرار می دهیم ، با این فرض ، p/e بازار بانک رقم 4.54 است که در برابر p/e بازار سرمایه جذاب تر است . البته دو بازار ویژگی های منحصر به فرد خاص خود را دارند که در جدول زیر بررسی شده است .
جدول 1: مقایسه بازار بورس و بانک
بین بازار بورس و بانک یک تفاوت اساسی دیگری نیز وجود دارد ، در بورس همه سود به سهامدار پرداخت نمی شود ولی سرمایه گذاران بانک عین سود تقسیمی از بانک را دریافت می کنند. در جدول ذیل بازگشت سرمایه بورس را با درصد های مختلف تقسیم سود محاسبه شده است. تحلیل ما رقم تقسیمی 80 درصد برای کل بازار بورس است که به عدد تاریخی تقسیم سود شرکت ها بسیار نزدیک است. (مجموع درصد سود های تقسیمی از ابتدای فروردین تا انتهای تیر ماه امسال نیز 83 درصد بوده است )
جدول 2: مقایسه بازگشت سرمایه بازار بورس و بانک
همانگونه که از جداول فوق بر می آید با فرض سرمایه گذاری در بانک حدودا 4.5 ساله به اصل پول خود می رسیم و در بازار سرمایه اندکی بیشتر از 7 سال. در مقایسه بین این دو بازار این گونه می توان نتیجه گیری کرد :
بورس دارای جذابیت های خاص خود هست که نوسان گیری یکی از آنهاست و بازدهی برای همه سرمایه گذاران یکسان نیست، ولی در حال حاضر با توجه به فرضیات امروز، آمار نشان می دهد که سرمایه گذاری در بانک برای سرمایه گذاران ریسک گریز جذاب تر از بورس است.
البته باید توجه داشت که سیاست های دولت به سمت تغییر متغیرهای کلان اقتصادی در جریان است. در ادامه سعی می شود که در همین برش زمانی در سال 1394 بازار سرمایه و بانک مورد بررسی قرار گیرد تا مشخص شود برای سال آینده نیز بازار بانک به همین میزان جذابیت سرمایه گذاری در خود را دارد یا خیر.
مقایسه بورس و بازار سرمایه در سال 1394
پیش بینی سود بانکی در سال 1394 :
سود بانکی رابطه مستقیمی با نرخ تورم دارد .در دنیا سود بانکی و به صورت کلی سود اوراق بدون ریسک، مقداری بالاتر از نرخ تورم تعیین می شود . به عنوان مثال ارتباط بین نرخ اوراق سه ماه خزانه آمریکا و تورم در جدول زیر قابل مشاهده است. همانگونه که مشخص است نرخ سود مقداری بالاتر از تورم است تا جذابیت سرمایه گذاری در اوراق ایجاد شود. البته این موضوع همیشه صادق نیست ولی به عنوان یک اصل مد نظر اقتصاد دانان قرار می گیرد .
جدول 3: رابطه بین سود سه ماهه اوراق خزانه و تورم
در ایران تقریبا این رابطه را نداریم . به عنوان مثال در جدول زیر بین نرخ اوراق مشارکت و نرخ تورم مشخصا هیچ نظمی برقرار نیست. در این شرایط نمی توان تصور درستی از نرخ سود در سال بعد داشت .
جدول 4: رابطه بین تورم و سود اوراق مشارکت(از سال 1386 تا تیر 1393 )
ولی با این حال برای محاسبه نرخ سود بانکی در سال 1394 به ناچار باید به همان روش علمی نرخ تورم استناد کنیم .تورم در سال 1394 بسیار متفاوت با تورم سالهای گذشته خواهد بود . در جدول زیر تورم ماهانه 6 ماهه گذشته را مشاهده می کنید:
جدول 5: تورم 6 ماه گذشته (منبع : مرکز ملی آمار)
همانطور که مشاهده می شود میانگین تورم ماهانه حدودا یک درصد بوده است و در نهایت در شش ماه گذشته با فرض مرکب کردن ماه ها 6.3 درصد تورم داشته ایم. اگر همین جدول تا آخر سال شبیه سازی شود در نهایت به عدد تورم شگفت انگیز 13 درصد خواهیم رسید. انتظار این است تا پایان سال 1393 با توجه به افزایش نرخ هایی که به صنایع داده می شود و هم چنین جهت بیرون آمدن از رکود اقتصادی شاهد رشد تورم در برخی از ماه ها باشیم باشیم ؛ تورم تیر را نیز در همین راستا می توان تعریف کرد. به صورت کلی تورم در سال 1394 را زیر 15 درصد می دانیم . با قبول این حد تورمی ، می توان این تصور را داشت که نرخ سود بانکی در محدوده 16 درصد - مقداری بالاتر از تورم- قرار گیرد. با این مفروضات در سال 1394 نسبت p/e بانک را می توان می توان حدودا 6.25 دانست .
جدول 6: پیش بینی p/e بانک در سال 1394
پیش بینی سود بازار سرمایه در سال 94 :
در بازار سرمایه هر ساله عرضه اولیه های بسیار زیادی صورت می گیرد بنابراین نمی توان مجموع سود تقسیمی سالانه بازار را مورد بررسی علمی قرار داد. قاعدتا بهترین راه حل این است که با یک نمونه گیری از شرکت های بزرگ و با بررسی سود سازی گذشته این شرکت ها، سود سال 94 را تخمین بزنیم . به این منظور سود 20 شرکت بورسی که بیشترین ارزش بازار را در اختیار داشته اند مورد بررسی قرار گرفته است . این 20 شرکت حدودا 62 درصد ارزش بازار بورس را تشکیل می دهند ، بنابراین می توانند یک نمونه قابل اتکا باشند .
جدول 7: بررسی روند سود سازی 20 شرکت بورسی
همانگونه که در جدول فوق ملاحظه می شود سود آوری شرکت ها در سال 91 بسیار چشم گیر بوده است و از طرفی در سال 93 نیز کاهش بسیار زیادی داشته است . اگر این 20 شرکت بزرگ را به کل بازار بسط دهیم به این نتیجه می رسیم که بازار بورس در سال 93 نسبت به سال 92 تنها 8 درصد تعدیل مثبت خواهد داشت . این رقم یک سوم تعدیل سال قبل است . تعدیل بسیار پایین سال 93 به چند دلیل می تواند باشد:
1) اجرای هدفمندی یارانه ها در سال 93
2) سخت گیری دولت در افزایش نرخ صنایع
3) روال معمول بودجه ی محتاطانه ابتدای سال شرکت ها و سپس تعدیل مثبت
و....
با استناد به بند آخر می توان نتیجه گیری کرد که تا پایان سال 93 چند درصدی رشد سود از بابت محافظه کاری شرکت ها خواهیم داشت . برای سال 1394 تا کنون بحث اجرای مرحله سوم هدفمندی مطرح نشده است . حتی اگر این طرح نیز اجرا شود می توان کف تعدیل سال 94 نسبت به سال 93 را همین 8 درصد دانست . در سال 93 مقرر است بسته های حمایتی ویژه ای نیز به صنایع داده شود که در صورت اجرای درست آن شاهد تعدیل سود در شرکت ها خواهیم بود ، با کنار هم قرار دادن مجموع این مباحث به نظر می آید در همین برش زمانی سال 1394 شاهد کف 15 درصد افزایش سود نسبت به رقم فعلی باشیم . این رقم اندکی بیشتر از تورم سال 93 است که منطقی نیز هست، با محاسبه تعدیل 15 درصدی EPS و تقسیم سود 80 درصدی در مجامع سال 93 ، p/e سال 94 در همین برهه زمانی با احتساب قیمت های فعلی رقمی معادل 4.35 خواهد شد .
به منظور پیش بینی بازگشت سرمایه بورس جدول زیر به صورت تحلیل حساسیتی طراحی شده است ، در سطر این جدول میزان تقسیم سود سال 1395 شرکت ها قرار گرفته و در ستون دیگر نیز تعدیل سود سال 1394 شرکت ها قرار دارد . رقم 80درصد را برای تقسیم سود و رقم 15 درصد را برای تعدیل در نظر گرفته ایم در نهایت بازگشت سرمایه بورس 5.43 ساله شده است .
جدول 8: پیش بینی بازگشت سرمایه بازار بورس در سال 1394
در جدول زیر نتایج تحلیل مقایسه ای بورس و بانک در دو مقطع زمانی مورد بررسی قرار گرفته است:
جدول 9: نتایج تحلیل
همانگونه که مشاهده می شود p/e بازار سرمایه در سال 1394 بسیار پایین تر از بانک قرار می گیرد، بازگشت سرمایه بورس نیز کمتر از بانک هست ؛ این دو مزیت به همراه جذابیت های بی شمار بازار سرمایه نشان می دهد که هر چه به سال 1394 نزدیک تر می شویم شاهد ارجحیت بورس به بانک می شویم .
شاید با این تحلیل بتوان دلیل ریزش اخیر بازار را متوجه شد و هم چنین انتظار رشد از همین بازار را بی حکمت ندانست.
*بهنام بهزادفر ، مدرس کارگزاری آگاه و تحلیلگر همفکران